[摘要] 創(chuàng)業(yè)者需要資金,投資機構需要項目,二者合作似乎情投意合。但是,我們看到,投資機構卻頻頻遭到創(chuàng)業(yè)者炮轟。去理論誰是誰非,似乎毫無意義。但是可以肯定的是,面對逐利的資本,如果創(chuàng)業(yè)者缺乏長遠發(fā)展規(guī)劃,不能理性對待資本誘惑,沒有商業(yè)契約精神,不管他融到多少資金,得到的必然是敗局,或兩敗俱傷。

今天俏江南已經(jīng)走到了這一步

  創(chuàng)業(yè)者需要資金,投資機構需要項目,二者合作似乎情投意合。但是,我們看到,投資機構卻頻頻遭到創(chuàng)業(yè)者炮轟。去理論誰是誰非,似乎毫無意義。但是可以肯定的是,面對逐利的資本,如果創(chuàng)業(yè)者缺乏長遠發(fā)展規(guī)劃,不能理性對待資本誘惑,沒有商業(yè)契約精神,不管他融到多少資金,得到的必然是敗局,或兩敗俱傷。今天俏江南已經(jīng)走到了這一步。

  “引進鼎暉是俏江南最大的失誤,毫無意義�！比涨�,俏江南創(chuàng)始人張?zhí)m接受記者采訪時公開了其與私募股權投資者鼎暉的矛盾。

  創(chuàng)業(yè)企業(yè)通過私募融資獲得資金,私募股權機構通過股權升值獲得收益,看似一舉兩得之舉。但是在俏江南與鼎暉合作幾年之后,張?zhí)m認為私募股權投資者并沒有給企業(yè)帶來好處,反而是讓她吃了大虧:“他們什么也沒給我們帶來,那么少的錢就稀釋了我們那么大股份�！�

  張?zhí)m直言她早就想清退這筆投資,但是鼎暉對于回報要求太高,雙方?jīng)]有談出結果,張?zhí)m對此非常無奈�！皺喈斆駹I企業(yè)家交學費唄�！泵鎸τ浾邚�?zhí)m頗有情緒地發(fā)泄著對私募股權投資者的不滿。

一見鐘情

  俏江南董事長張?zhí)m的個人創(chuàng)業(yè)經(jīng)歷,很多人耳熟能詳:1989年遠赴加拿大打工;賺到2萬美金后毅然放棄移民許可,回國創(chuàng)辦阿蘭酒家;2000年將所有產(chǎn)業(yè)變成6000萬資金,在北京開辦第一家俏江南。

  俏江南之所以能夠聲名鵲起,其裝修和設計以及所營造的獨特環(huán)境是首要因素。

張?zhí)m將這種手法用到了極致。在巴厘島海嘯期間,張?zhí)m甚至冒著生命危險帶回來大量巴厘島的物品進行店面裝修。

  在裝修位于北京雙子座大廈中的首家蘭會所時,張?zhí)m花了1200萬元請來了設計巴黎Bacca-rat水晶宮的法國設計師菲利浦?斯塔克。

  蘭會所極盡奢華,上萬元一只的水晶杯,幾十萬元一盞的吊燈,滿屋頂鑲嵌著世界名畫,總投資超過3億人民幣。在2006年的保利秋季拍賣會上,張?zhí)m還用2200萬元拍下了當代著名畫家劉小東長10米、寬3米的巨幅油畫《三峽新移民》。

  在俏江南聲名鵲起之后,很多投資者主動找上門來。2005年,世界著名企業(yè)菲亞特集團提議以10億美金入股俏江南。

  但據(jù)一位當初想投資俏江南的VC人士回憶,張?zhí)m的態(tài)度非常傲慢。“她完全講不清大舉擴張之下的贏利來源,其財務報表也一塌糊涂�！弊罱K結果是未達成協(xié)議。

 “俏江南一直沒有銀行貸款,也沒有欠過債,現(xiàn)金流非常好�！睆�?zhí)m此前宣稱。但是俏江南盛名之下也隱患重重,據(jù)了解其經(jīng)營場所都是租的,沒有產(chǎn)權,僅北京蘭會所每年租金就達到2400萬。

  2008年金融危機爆發(fā)后,張?zhí)m為了緩解俏江南的現(xiàn)金壓力,計劃抄底購入一些物業(yè),決定引入外部投資者。

  俏江南試圖引入外部投資,立刻成為當時的大熱門。當時起碼有30家創(chuàng)投機構去看過俏江南,也有PE投資人士告訴記者“我一聽估值起碼30億,覺得太貴了,就沒去看�！�

此時鼎暉走進了張?zhí)m的視野

  事情緣于2008年春節(jié)后不久,張?zhí)m參加鼎暉的一個聚會。當時,鼎暉的一個合伙人坐在她旁邊,相互都不認識。交換名片一看,張?zhí)m發(fā)現(xiàn)對方是鼎暉的王功權。

  王功權跟張?zhí)m兩個人性格有點像,雙方如同一見鐘情,當天晚上10點散會以后,張?zhí)m就把王功權帶到公司總部,公司的財務總監(jiān)等都在,相談甚歡。

  接下來的事情就比較順理成章了。雙方做出合作的決定后,各項工作進展較快,從敲定到完成融資只用了8個月的時間。

  2008年,金融危機爆發(fā)后,鼎暉以2億元入股俏江南,占10%的股份。塵埃落定后,不少PE人士對俏江南估值“不低于20億元”,紛紛表示看不懂。

擴張失敗

  拿到資金時,張?zhí)m曾野心勃勃,高調宣稱2009年底在國內開店數(shù)量要達到100家,海外50家。

  之后,張?zhí)m將海外首店目標放到了倫敦。原因是,俏江南認為在2008年北京奧運會時已經(jīng)在各國領導人和運動員那里收獲好評,同時英國前首相布萊爾亦發(fā)出了口頭邀請。

  當時張?zhí)m還定了一個時間表:2009年春節(jié)后到倫敦購置房產(chǎn),2010年倫敦分店正式對外營業(yè)。張?zhí)m還明確表示,俏江南不僅要進軍海外市場,還要進入其主流社會,不會選擇在“唐人街”這樣的普通街道開店,而是要開在像香榭麗舍大街那樣的地方。

  除了考慮以直接開店的形式打開國際市場外,并購也曾被俏江南提及。當時俏江南在歐洲,已與四五家收購對象談判,并有意收購日本一家餐飲企業(yè)。

  張?zhí)m還勾畫了俏江南發(fā)展的宏偉藍圖:“下一個十年,當你去巴黎、米蘭、紐約,你在任何商務的角落,都會看到俏江南。下一個十年末,我們希望能夠進入世界500強。再下一個十年,也就是二十年的目標,零售業(yè)的巨頭是沃爾瑪,而餐飲業(yè)與之并駕齊驅的就是俏江南,成為世界500強的前三強。”

 “俏江南是要開快餐連鎖嗎?”國內另一家餐飲老板聽到這一數(shù)字時笑著對記者說。即使考慮到俏江南旗下SUBU和蒸STEAM的擴張能力,這一計劃能否如期實現(xiàn)亦難以樂觀。

  事實上,俏江南定位于高端商務宴請,這對俏江南選址、管理、裝修、菜品、宣傳等要求極高,在快速擴張下,這些都很難保證�！白饨鹕蠞q后,俏江南在一線城市的一些店基本上不賺錢”,該老板表示,“高端餐飲加速擴張風險很高”。

  3年時間,張?zhí)m對外的承諾均沒有實現(xiàn),比如開店數(shù)量,比如國外開分店。目前,俏江南全部門店數(shù)量仍只有50家左右,其在海外僅有一家加盟店,“海外創(chuàng)品牌,國內創(chuàng)收”的戰(zhàn)略一直沒有成功執(zhí)行。

  鼎暉與俏江南的蜜月期也因此并未維持多久。某接近俏江南的知情人士表示,2009年,鼎暉投資俏江南尚不滿一年,在投后管理考核過程中,俏江南的業(yè)績增長不盡如人意,雙方的磋商過程中摩擦已現(xiàn)。

  張?zhí)m對媒體表示,中餐概念難以討好資本市場,投資者的高回報要求俏江南必須做到可復制性地快速擴張,這會讓中餐的獨特魅力喪失,“資本市場就想讓你賺錢,有可復制性就受歡迎,不可復制就不歡迎。”

股份稀釋

  許多企業(yè)引入PE或者財務投資人,是想將原來的單一股權多元化,以一個更市場化更開放的治理結構,面對上市后的公開市場的公司治理規(guī)則。俏江南引入鼎暉創(chuàng)投,亦有這方面的考慮。

  鼎暉入駐后,不干涉俏江南的戰(zhàn)略,更不干涉具體管理,而是在籌備上市方面提了很多建議。

  鼎暉和俏江南2008年簽訂的增資協(xié)議中規(guī)定:各方亦承諾,協(xié)議完成后,向公司提供股權激勵建議方案,協(xié)助公司建立健全合法有效的薪酬管理體系及激勵約束機制。

  2009年末,雙方開始著手做這件事。2010年初,張?zhí)m請來了原麥肯錫合伙人魏蔚擔任CEO。魏蔚是一位非常強勢的女職業(yè)經(jīng)理人。

  2010年3月16日,魏蔚加入俏江南沒多久,張?zhí)m將俏江南4.7%的股份,以1508萬的價格轉讓給了遠騰投資有限公司,這家公司注冊在香港,法定代表人是魏蔚。

  張?zhí)m還轉讓3.889%的股份給安永,將1.217%的股份給史海鷗,這二人都是俏江南的高管。價格分別為1248萬元和391萬元——同樣是友情價。

  這一做法讓張?zhí)m直接損失了9.8%的股份。以鼎暉進入俏江南時約20億的估值來計算,9.8%的股份價值為1.96億元,這相當于張?zhí)m整整讓利1.65億元。

  從鼎暉和俏江南之間的合同以及張?zhí)m的言語來看,這一系列轉讓,都是鼎暉的建議。在用股權留住高管的同時,張?zhí)m還從一些外資餐飲連鎖企業(yè),引入了一批職業(yè)經(jīng)理人。以上舉措,可以看到張?zhí)m堅決要做一個規(guī)范的上市企業(yè)的決心。

  但結果卻不如預想的那么順暢。今年6月,在任不到一年時間的CEO魏蔚離開了俏江南,接著,很多當初從外資企業(yè)挖來的職業(yè)經(jīng)理人也相繼離開。

  職業(yè)經(jīng)理人離開了,但是被職業(yè)經(jīng)理人所稀釋的股份卻不可能收回。張?zhí)m很自然地將這筆賬算在推動這一做法的鼎暉身上。

品牌受損

  張?zhí)m不止一次地對外界宣稱,俏江南是公眾企業(yè),而不是家族企業(yè)。2011年1月,張?zhí)m還曾透露,至少有3位以上的準接班人。

  但是在職業(yè)經(jīng)理人魏蔚離開后,CEO的位子仍然意料之中地留給了其獨子汪小菲。

  外界曾評論,在擴張規(guī)模不如預期的背后,是其管理能力提升乏力的苦澀現(xiàn)實。標準化和精細化管理上的羸弱無力抵消原材料、人力和房租成本上漲的壓力,而看似美好的特許加盟模式往往讓品牌陷入更混亂的境地。

現(xiàn)在,張?zhí)m把汪小菲推到了臺前

  汪小菲的正式就任CEO,也意味著鼎暉推動俏江南所做的職業(yè)經(jīng)理人實驗宣告失敗。

 “餐飲行業(yè)并沒有多么深奧,需要勤奮和愛這個行業(yè)。絕對不能把大公司的人事斗爭帶進來。過去引進的職業(yè)經(jīng)理人,拉幫結派,內耗太嚴重。”張?zhí)m為推出汪小菲找了一個冠冕堂皇的理由。

  張?zhí)m對汪小菲的CEO“試用期”定為3年。“我是大刀闊斧,不注重細節(jié)。他比較注重細節(jié)和人的感受,也有市場敏銳度。我邁的步伐太快,他就會拽著,有時候也會推著向前走�！睆�?zhí)m評價汪小菲。

  但問題是,俏江南更大的隱憂或許還在于其賴以成名的就餐環(huán)境正逐步喪失優(yōu)勢,在高端餐飲還很稀有的時候,俏江南具有競爭優(yōu)勢,但是現(xiàn)在高端餐飲已很常見,俏江南的競爭力受到了挑戰(zhàn)。

  北京智成慧谷顧問有限公司的宋揚說:“傳統(tǒng)的川菜穿的是中山裝或對襟坎肩,俏江南其實不過是給川菜穿上了不同品牌的西服而已。”

  事實上,各大美食雜志早已不再把俏江南列為最佳商務餐廳。俏江南雖然一直號稱在做菜品改良和創(chuàng)新,但目前主打的還是前幾年就已推出的幾道菜。

  隨著近幾年川菜類餐飲店火爆,一些如麻辣誘惑等比俏江南便宜不少的競爭者先后出現(xiàn),俏江南的優(yōu)勢更加式微。

  俏江南最為消費者詬病的就是10%的服務費,此外,消費者對俏江南的性價比亦頗有微詞。

  魏蔚在擔任俏江南CEO期間,曾提出“四化”的管理改革思路:企業(yè)化、信息化、工業(yè)化、國際化,真正實現(xiàn)從“人治”到“機制”的轉變。

  不過,實現(xiàn)這一轉變談何容易�！捌髽I(yè)最大的挑戰(zhàn)就在于管理層的固步自封和盲目自大�！蔽何邓朴兴�指地說。

  俏江南現(xiàn)有的中高層管理人員除了有限的幾個職業(yè)經(jīng)理人外,大多出身基層,學歷和見識有限,整日忙于“埋頭拉車”。而張?zhí)m本人強勢的管理風格,則讓俏江南烙上了強烈的張氏印跡。

汪小菲能打破這一切嗎?

  現(xiàn)實的情況是,有記者通過應聘服務員,通過臥底暗訪,發(fā)現(xiàn)了俏江南不少“秘密”。包括餐具不消毒、裝筷子的紙?zhí)谆厥战又�用、員工工作服有臭味,死魚冒充活魚加工等。

  這些事雖談不上觸目驚心,但卻讓人對俏江南“刮目相看”。有人對此評議:這些衛(wèi)生問題,不管是不是員工個人行為,都證明俏江南的管理有問題。

上市擱淺

  不管俏江南的擴張速度如何,作為上市的規(guī)模已經(jīng)足夠,不管鼎暉所支持的職業(yè)經(jīng)理人是否被擠走,俏江南仍在致力于上市,在這樣的情況下,鼎暉與俏江南保持了相安無事。

  2011年3月,在通過北京市環(huán)保局出具的上市環(huán)保檢查后,俏江南正式向證監(jiān)會遞交了上市申請。

　然而,俏江南并未在規(guī)定的60個工作日內等到證監(jiān)會的書面反饋,而是在近日收到了相關部門“出于產(chǎn)業(yè)引導考慮,暫時擱置相關申請”的“口諭”,這也意味著俏江南的上市行程再次被“暫時擱置”。

  餐飲企業(yè)在日常經(jīng)營中,大量發(fā)生小額現(xiàn)金收入�？腿诵枰�開發(fā)票時,就有收入憑證,客人不要求開發(fā)票時,餐館不會主動為其開具。這意味著不是每一筆收入都有收入確認憑證。而在采購時,也不是所有供應商都能夠為企業(yè)提供發(fā)票�！暗讲耸袌鲑I菜,菜販子沒有發(fā)票”,這些日常經(jīng)營行為直接導致了一個結果:收入、成本無法可靠計量。

　“一旦收入、成本無法可靠計量,也就存在公司控制人調節(jié)利潤的可能性。”一位不愿具名的投行人士稱。

　此外,在納稅和給員工上各種保險的規(guī)范運作上,餐企普遍運作不規(guī)范�！坝袔讉�企業(yè)會為三個月?lián)Q一次工作的農(nóng)民工上保險?”投行人士稱,監(jiān)管部門需要看懂企業(yè)能夠“明明白白地賺錢”,如果存疑,就難過審批關。

  不規(guī)范納稅,不給員工上保險,則挑戰(zhàn)了監(jiān)管部門“企業(yè)應依法規(guī)范運行”的底線。

 “為了能夠實現(xiàn)上市,俏江南已經(jīng)停止從2006年開始的加盟業(yè)務,而且已經(jīng)開始回購加盟店,而每次談及公司發(fā)展,俏江南都重點強調了海外市場�！币晃恍袠I(yè)人士表示,種種跡象表明俏江南將上市當成了重要的發(fā)展目標。

  2008年以后,公開資料中,俏江南沒有再引入其他投資者。之所以選擇鼎暉,公司稱是看中其操作上市的經(jīng)驗。

  此次上市申請的被擱置再次表明,上市依然是橫亙在俏江南面前實現(xiàn)快速擴張的一道坎。

矛盾公開

　在確信國內上市基本無望之后,張?zhí)m的情緒變得近于失控,在接受記者采訪時,對鼎暉進行了炮轟。

　張?zhí)m回憶說,金融危機最嚴重的低谷在3個月后就過去了,當中國經(jīng)濟開始顯露復蘇跡象時,鼎暉的投資還沒有完全到賬。張?zhí)m稱鼎暉對其支持也很有限,“連財務報表都不要看”。

　據(jù)了解,鼎暉投資俏江南后,張?zhí)m和鼎暉之間頗多爭吵,當雙方有著共同的目標A股上市時,雙方只是小吵;當已明確不能在A股上市后,就免不了大吵。

  一位知情人士表示,“在某種程度上,鼎暉認為自己落入了陷阱”,主要源于,“張?zhí)m當初放出的豪言均未實現(xiàn),倫敦、米蘭、臺灣開店的事情未見結果,鼎暉對于俏江南的業(yè)績增長不認可”。而傳聞,“據(jù)說張?zhí)m認為那么一點錢,沒幫上什么忙,還想有話語權?”

 “我們保持沉默”,對于張?zhí)m的“炮轟”,曾投資俏江南的鼎暉前合伙人王功權這樣回應。

　在張?zhí)m指責鼎暉之后,汪小菲很快在微博上進行補救,一方面指責媒體斷章取義,另一方面強調“從鼎暉來的那天起,我們就是一家人”。

  PE業(yè)內人士對汪小菲這條微博不以為然,分析道,鼎暉被指責,不方便公開回應,就給俏江南壓力。張?zhí)m不好出爾反爾,就由兒子出面唱紅臉。這兩家啊,肯定各自都有錯,也都捏著對方把柄,鼎暉公開還擊的話就是兩敗俱傷,私下施壓俏江南也不得不聽。

  但張?zhí)m鬧心的是,此時她不得不面對俏江南上市計劃一再擱淺。雙方吵架的一個重要原因是:訴求和價值觀不同。

　張?zhí)m是做實業(yè)的思路,恨不得一分錢掰做兩分錢用。她靠的就是兩三萬美金起家,“那真的是她一盤菜一盤菜炒出來的”。鼎暉是做金融的思路,做金融的,大多管的是別人的錢,該花的時候就得花,不能手軟。雙方成長的背景不同,做事方式不同,思維有很大的差異。

　這種思維的差異,還可能帶來雙方對企業(yè)戰(zhàn)略理解的不同:企業(yè)家可能一心想降低成本;投資人想的卻是怎么做大規(guī)模,不惜犧牲一些利潤。

雙方吵架的另一個重要原因是張?zhí)m無法回購鼎暉的股份

　在3年前鼎暉投資俏江南時,整體金額比較大,估值也比較高,鼎暉在合同中埋入了對自己極有利的一些保護性條款。

　合同中規(guī)定:因為非鼎暉方的原因,造成俏江南無法在2012年底上市,或者俏江南的實際控制人變更,鼎暉有權退出“俏江南”。

　退出的方式由俏江南選——鼎暉將股權轉讓給張?zhí)m或張?zhí)m認同的第三方,或者“通過法定程序減少注冊資本及以減少股東數(shù)”。這即是俗稱的“回購”。

　據(jù)一位律所合伙人介紹,說白了就是,張?zhí)m要想鼎暉同意減少股份,就必須開出鼎暉能接受的價格。而事實上,鼎暉的要價,張?zhí)m根本無法接受。

兩敗俱傷

A股上市受阻后,俏江南和鼎暉的備選就是去香港上市。

　一位鼎暉投資俏江南交易的知情人士表示,當年俏江南在眾多投資機構中選中鼎暉,且“價格并不是開的最高的”。盡管如此,鼎暉注資俏江南估價已達2009年15倍P/E市盈率。

  15倍的未來市盈率(Forward P/E)投資估值,在當時的風險投資圈中可謂天價。投資圈傳說,這一估值水平曾給主導投資的王功權帶來壓力。但投資之后,俏江南的業(yè)績表現(xiàn)并未達到預期�！�

  眾所周知,同樣行業(yè),港股估值較A股為低。以9月15日在香港招股的小南國為例,小南國的規(guī)模和市場定位,都與俏江南頗為接近。小南國保薦人美銀美林在分析報告中指出,小南國估值可介乎26億至40億元,2012年的預測市盈率在13至20倍,中間訂價則為16.5倍。

  以此推算,未來俏江南在港上市時,估值得不低于20億元,鼎暉才算打平,如果以16.5倍的市盈率來計算,俏江南2012年的凈利潤得超過1.2億元,而俏江南離這還很遙遠。

　對于張?zhí)m來說,雖只向鼎暉創(chuàng)投出讓10%的股權,并得到了2億元的現(xiàn)金。但2010年的股權激勵,就要去張?zhí)m近10%的股權,且皆為超低的價格。這筆買賣,一下子變得對雙方都不劃算起來。

業(yè)內爭論

　張?zhí)m炮轟鼎暉引發(fā)了業(yè)內大討論,創(chuàng)業(yè)者和投資人之間的態(tài)度涇渭分明。當當網(wǎng)CEO李國慶對此評論道:“在企業(yè)融資過程中,由于信息不對稱,創(chuàng)業(yè)企業(yè)家頻遭創(chuàng)業(yè)投資機構綁架,被迫低價出讓股權。創(chuàng)業(yè)家經(jīng)常被金融家攔路搶劫。”

　不過,李國慶同情張?zhí)m或者是出于同病相憐。李國慶曾大罵幫助當當網(wǎng)上市的投行,在今年1月,李國慶曾自爆當當網(wǎng)曾屢受資本欺負,并因此與兩個自稱是投行女的網(wǎng)友在微博上展開對罵。而去年年底,李國慶還公開抨擊當當網(wǎng)的投資者之一老虎基金,稱“不幸6年前接受了他們的投資!”

來自投資界的人士對張?zhí)m這番炮轟,就持有不同觀點。

　投資人闞治東認為,每次投資都像與企業(yè)談戀愛,如果談得好,會演繹出一場風花雪月的故事,如果談不好,雙方都會黯然神傷。3年時間,張?zhí)m對外的承諾均沒有實現(xiàn),這里面有天時地利人和等等因素,但最核心的,還是在品牌營銷方面出現(xiàn)根本性錯誤。

　張?zhí)m把自己頗為分裂的一面也呈現(xiàn)給了公眾,一邊說俏江南不做家族企業(yè),一邊又讓兒子汪小菲接任CEO。而當下,張?zhí)m對鼎暉的炮轟在某種程度上被業(yè)界視為“過河拆橋”和“忘本”,更被視為“缺乏商業(yè)契約精神”。

 “不知鼎暉當年是否拿了把刀架在了俏江南脖子上簽的約。若那樣,這場婚姻就一定是鼎暉的不是�！辟惛换�金首席合伙人閻焱對此表示,“商業(yè)的基石是對契約的尊重和執(zhí)行,若當年鼎暉的投資合約不是以武力相挾的城下之約,對投資人事后的譴責及翻盤就顯得太缺乏商業(yè)的基本誠信了�！�

　“民營企業(yè)家公開表達對PE價值訴求的事件不斷增加,反映出近年來創(chuàng)業(yè)者與資本方合作關系的變化”,分析師表示,創(chuàng)業(yè)者需在充分評估企業(yè)現(xiàn)狀和發(fā)展前景的情況下引入合適的外部投資者,過于依賴或神化PE對企業(yè)成長過程中的作用、質疑PE基于自身風險控制和盈利模式所作決策的態(tài)度,均不足取。

  不管外界如何爭論,有一點可以肯定,在A股上市幾近無望后,接下來,俏江南可能會尋求海外上市,而這次張?zhí)m表示不會再考慮引入股權投資者。